Mua cổ phiếu quỹ: Lợi bất cập hại

Có một điều thú vị đang diễn ra trên thị trường chứng khoán thời gian gần đây, đó là đi cùng việc chỉ số Vnindex dao động ở ngưỡng khá cao 660 – 670 điểm thì một số doanh nghiệp niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán TP.HCM lại gây bất ngờ khi tung ra các đợt mua vào cổ phiếu quỹ với quy mô lớn.

Điều này tất nhiên không phải lúc nào cũng gây ra những tác động tích cực lên giá cổ phiếu, thậm chí còn gây quan ngại cho các nhà đầu tư, nhất là khi gần đây, khá nhiều những giao dịch mờ ám, xào nấu giá trị sổ sách để đạt những con số “tốt đẹp” về lợi nhuận của các doanh nghiệp như Gỗ Trường Thành, hay NTACO bị phanh phui.

Điển hình cho xu thế chi tiền mua lại cổ phiếu quỹ là Tâp đoàn thực phẩm hàng đầu Việt Nam Masan Group. Lượng cổ phiếu quỹ được thông báo mua trong hai tháng tới dự kiến sẽ là 20 triệu cổ phiếu, tức chiếm đến 2,64% tổng vốn điều lệ. Nếu dựa theo giá trị thị trường của cổ phiếu Masan hiện nay khoảng 70.000 đồng/cổ phiếu thì chi phí mua lại cổ phiếu quỹ đợt này là hơn 1.420 tỉ đồng – một con số không hề nhỏ.

Hay như tại Công ty cổ phần Đầu tư Hạ Tầng Kỹ Thuật Tp HCM (CII), lượng cổ phiếu quỹ được mua vào đầu tháng 8 đã lên đến 23,75 triệu cổ phiếu. CII dự kiên sẽ tiếp tục mua thêm hơn 16 triệu cổ phiếu để hoàn thành mục tiêu mua vào 50 triệu cổ phiếu trong năm nay.

CII cho biết, lượng cổ phiếu quỹ này dự kiến sẽ được đàm phán bán lại cho các nhà đầu tư  nước ngoài với mức giá không thấp hơn 130% giá mua, thông qua việc chuyển đổi trái phiếu thành cổ phiếu.

Tuy giá cổ phiếu trên thị trường liên tục đứng ở mức cao, hơn 60.000 đồng, nhưng công ty Cổ phần khoáng sản và xây dựng Bình Dương (KSB) vẫn thực hiện kế hoạch mua vào 1 triệu cổ phiếu quỹ trong thời gian tới. Con số này nếu tính về quy mô là nhỏ nhưng cũng chiếm đến 4,2% tổng lượng cổ phiếu đang lưu hành của KSB trên thị trường chứng khoán.

Trong danh sách các công ty mua lại lượng lớn cổ phiếu quỹ từ đầu năm đến cuối tháng 8 còn có Công ty ty Cổ phần mía đường Thành Thành Công Tây Ninh (SBT), Cổ phần Đầu tư Dịch vụ Hoàng Huy (HHS) hay Thủy sản Hùng Vương (HVG).

Năm 2015, lượng cổ phiếu được các doanh nghiệp chào mua trên thị trường chứng khoán TP.HCM chỉ vào khoảng 60,2 triệu đơn vị (trong đó Tập đoàn Kido chiếm gần một nửa quy mô). Nếu tính sơ sơ các thương vụ chào mua từ đầu năm đến nay và các giao dịch chuẩn bị thực hiện thì tổng lượng cổ phiếu quỹ chào mua đã lên tới xấp xỉ 73 triệu cổ phiếu, trong khi vẫn còn hơn 4 tháng nữa mới kết thúc năm!

Nhiều năm nay Masan không chi trả cổ tức bằng tiền cho các cổ đông. Ảnh: Sơn Phạm

Đã có nhiều người tự hỏi: trong một thị trường mà xu thế giá lên đang chiếm ưu thế (thị trường bò tót), liệu các quyết định mua cổ phiếu quỹ có phải là quyết định khôn ngoan từ phía các nhà điều hành bởi chi phí mà các doanh nghiệp bỏ ra là không hề nhỏ?  Từ đó đã nảy sinh một số đánh giá bất lợi đến tương lai, uy tín và giá trị trong dài hạn của công ty.

Tất nhiên cũng có những động cơ mà cho các doanh nghiệp mua lại cổ phiếu quỹ, ví dụ như doanh nghiệp muốn chống thâu tóm hay có kế hoạch phát hành lại cho các cổ đông khác với giá cao hơn như trường hợp của CII.

Thực tế thì nhiều năm nay Masan đã không chi trả cổ tức bằng tiền cho các cổ đông và việc mua lại cổ phiếu quỹ cho thể là hành động bù đắp lại cho các cổ đông. Ngoài ra, chính sách này còn giúp tránh được các khoản thuế phải đóng, giúp tiết kiệm cho các cổ động.

Bởi theo Luật quy định hiện hành, cổ đông khi nhận cổ tức sẽ phải chịu mức thuế thu nhập cá nhân lên tới 5%, trong khi thuế suất thuế thu nhập khi chuyển nhượng chứng khoán cạnh tranh hơn đáng kể khi là 0,1%.

Nhưng có thể còn có những tính toán chiến lược khác từ các nhà quản trị doanh nghiệp, bởi không chỉ có thị trường chứng khoán Việt Nam đối mặt với nghịch lý này mà ngay cả tại thị trường chứng khoán Mỹ cũng xảy ra tình trạng tương tự khi trong hai năm qua, khi các chỉ số chứng khoán như Dow Jones, S&P đạt các cột mốc kỉ lục mới thì lượng các cổ phiếu quỹ được các doanh nghiệp chào mua cũng gia tăng lên đáng kể.

Giá cổ phiếu của MSN, CII hiện không còn rẻ khi chỉ số PE lần lượt đứng ở mức 23x và 25x, cao gấp đôi so với mặc bằng chung của thị trường.  Việc mua lai cổ phiếu quỹ chắc chắn không có tác dụng nhiều đến việc nâng đỡ giá cổ phiếu, nhưng theo Tạp chí kinh doanh Harvard Business Review, điều này sẽ mang đến một bức tranh đẹp đẽ khác thông qua khái niêm gọi là The Overvaluation Trap (Tạm dịch: cái bẫy khi giá cổ phiếu quá cao).

Đó là khi cổ phiếu của doanh nghiệp đang bị thị trường định giá quá cao so với năng lực kinh doanh của công ty. Nó gây sức ép ngược trở lại với các nhà điều hành và buộc họ phải can thiệp để điều chỉnh lại để sao cho các con số tài chính được hợp lí hơn. Ví dụ, việc mua lại cổ phiếu quỹ sẽ giúp thu nhập trên giá cổ phiếu (EPS) tăng lên và đưa tỉ lệ PE về một mức thấp hợp lí hơn. Các tỉ lệ quan trọng khác như giá trị ròng trên mỗi cổ phiếu (NAV per share), thu nhập hoạt động trên mỗi cổ phiếu (Operating income per share), dòng tiền tự do trên mỗi cổ phiếu (Free cash flow per share) điều cải thiện hơn rất nhiều trong các báo cáo phân tích tài chính. Chúng sẽ giúp năng lực của các nhà điều hành được đánh giá cao hơn để từ đó có thể nhận được các khoản tiền thưởng khủng.

Đó chính là trường hợp của Tập đoàn năng lượng General Electric khi ban điều hành công ty luôn đánh bại các kì vọng của nhà phân tích về EPS đến 15 trong tổng số 16 quý gần đây, nhất là thông qua các chương trình mua lại cổ phiếu quỹ với quy mô lớn.

Tuy nhiên, việc tập trung vào các mục tiêu ngắn hạn như thế không phải không gây lo ngại, bởi nó không phản ánh đúng năng lực kinh doanh của doanh nghiệp mà đơn thuần chỉ là trong những hành động thao túng các con số kế toán.

Đó còn là chi phí cơ hội của các lượng tiền phải bỏ ra khi mua lại cổ phiếu quỹ, nhất là trong thời kì giá cổ phiếu đang cao, bởi doanh nghiệp sẽ mất đi một nguồn lực đáng kể cho các chương trình đầu tư mới, vào các cơ hội kinh doanh có tiềm năng mang lại lợi nhuận cao hơn trong tương lai.

Do đó trong vài trường hợp, thông điệp từ hành động mua cổ phiếu quỹ gửi tới các nhà đầu tư có thể không tích cực mấy. Bởi khi đó, thị trường sẽ nghi ngờ các nhà điều hành đang mất phương hướng, không biết làm gì với lượng tiền đang có. Hệ quả là giá cổ phiếu có thể giảm mạnh ngay sau đó. Đó có thể là lời cảnh báo cho các doanh nghiệp khi quyết định dấn thân vào một cuộc phiêu lưu mang tên “mua cổ phiếu quỹ với quy mô lớn”

Sơn Nguyễn