May Sông Hồng: Thuận sông, ra biển

Công ty Cổ phần May Sông Hồng (MSH), được thành lập từ năm 1988, tiền thân là công ty vốn nhà nước. Sau khi cổ phần hóa vào năm 2004 với vốn điều lệ 12 tỉ đồng, May Sông Hồng giờ đây phát triển nằm trong top 4 doanh nghiệp dệt may niêm yết có doanh thu cao nhất (không tính Vinatex), quy mô lao động lớn thứ 3 trong ngành. Năm 2017, tổng doanh thu của May Sông Hồng là 3.280 tỉ đồng, doanh thu từ bán hàng hóa là 2.420 tỉ đồng.

Theo đó, doanh thu chủ yếu của Công ty đến từ sản xuất hàng dệt may xuất khẩu (tỉ lệ FOB đạt trên 60%, năm 2017), phần còn lại đến từ thị trường nội địa. Với đối tác là những tên tuổi lớn như Haddad (Mỹ), Columbia, G-III (Mỹ), May Sông Hồng đặt mục tiêu tăng tỉ trọng FOB, tiến tới doanh thu được đóng góp 100% bởi xuất khẩu. Sản phẩm chủ lực chính của Công ty là áo khoác, quần, blazer... xuất khẩu sang Mỹ, EU và Nhật.

Trong 9 tháng đầu năm 2018, tổng doanh thu bán hàng của Công ty đạt 2.985 tỉ đồng, tăng 21% so với cùng kỳ năm ngoái; lợi nhuận gộp là 579,8 tỉ đồng so với 397,19 tỉ đồng cùng kỳ năm 2017. Sau khi khấu trừ các loại chi phí, lợi nhuận trước thuế tiệm cận 335,46 tỉ đồng. Xét tương quan, lợi nhuận sau thuế 9 tháng đầu năm 2018 của May Sông Hồng là 273,16 tỉ đồng, tăng ít nhất 101% so với cùng kỳ năm trước.

Theo Công ty Cổ phần Chứng khoán Ngân hàng Đầu tư và Phát triển Việt Nam (BSC), MSH hiện là mã cổ phiếu hấp dẫn: (1) Việc tăng tỉ trọng đơn hàng FOB từ 62% (năm 2017) lên dự kiến 80% (năm 2020) giúp cải thiện và duy trì biên lợi nhuận gộp từ 17,2% lên trên 19%; (2) Tăng trưởng nhu cầu đơn hàng nhờ phát triển khách hàng mới và xu hướng dịch chuyển đơn hàng sang Việt Nam và các yếu tố như mở rộng quy mô sản xuất nhà máy và nội lực tài chính lành mạnh.

Cụ thể, May Sông Hồng đang tập trung thực hiện các đơn hàng mua nguyên liệu, bán thành phẩm (FOB) cho một số đối tác như New York & Company, Columbia, G-III, Haddad... Đây đều là những nhà bán lẻ và bán buôn sản phẩm thời trang hàng đầu với các thương hiệu cao cấp như Tommy Hilfiger, Calvin Klein, DKNY (GIII), Nike, Converse, Levi’s (Haddad).

Tỉ trọng đóng góp doanh thu FOB 9 tháng đầu năm 2018 của nhóm khách hàng truyền thống bao gồm New York & Company, Columbia, GIII lần lượt là 25%, 22% và 21%. Trong phân khúc khách hàng mới, Haddad (bắt đầu hợp tác với May Sông Hồng từ năm 2017) đã nâng giá trị đơn hàng nhanh chóng, từ mức 6 triệu USD năm 2017 lên 22 triệu USD trong năm 2018.

Thị trường xuất khẩu chính gồm: Mỹ (60%), EU (30%), Nhật và các nước khác (10%). Ước tính, tỉ lệ đơn hàng FOB đóng góp cho tổng doanh thu năm 2017 của May Sông Hồng tiệm cận 63% và dự phóng đạt 72% cho năm 2018. Theo đó, giá trị đơn hàng FOB ghi nhận cho năm 2017 và 2018 lần lượt đạt 2.050 tỉ đồng và 2.830 tỉ đồng.

May Sông Hồng còn được trợ lực bởi sức cầu đơn hàng mạnh mẽ từ các đối tác thương mại, cả truyền thống lẫn khách hàng mới. Theo dự báo, đơn hàng từ khách hàng mới Haddad được dự báo sẽ tăng 20% trong 3 năm tới, đạt 50 triệu USD vào năm 2021.

Căng thẳng thương mại Mỹ - Trung ẩn ước tạo lực đẩy tích cực cho các mặt hàng xuất khẩu của Việt Nam, trong đó có dệt may. Chính sách thuế quan mới của Mỹ gián tiếp khiến hàng Việt Nam trở nên rẻ hơn so với Trung Quốc. Vì thế, May Sông Hồng dự định đầu tư xây dựng thêm nhà máy Sông Hồng 10 nhằm nâng năng suất dự kiến thêm 20%. Nhà máy Sông Hồng 10 với quy mô 40 chuyền may, 3.000 lao động, năng lực sản xuất 1 triệu sản phẩm/tháng dự kiến sẽ được xây dựng trong năm 2019 và đi vào hoạt động trong năm 2020.

Dựa trên cách tiếp cận chiết khấu dòng tiền và so sánh P/E với tỉ trọng 50-50, BSC định giá cổ phiếu MSH của May Sông Hồng với giá mục tiêu 60.070 đồng/cổ phiếu, lợi nhuận là 33,5% so với giá niêm yết. Khuyến nghị của BSC là mua mạnh tại giá chào sàn 45.000 đồng/cổ phiếu.

Song đơn vị chứng khoán cũng chỉ rõ một số rủi ro có thể tồn tại với May Sông Hồng, trong đó gồm: Nhu cầu từ các thị trường xuất khẩu chính của Công ty như Mỹ hay EU yếu đi hoặc đối tác của Công ty có thể bị ảnh hưởng bởi xu hướng dịch chuyển đơn hàng khỏi Việt Nam tới các nước có chi phí nhân công rẻ hơn và biến động giữa chính sách thương mại giữa Trung Quốc - Mỹ và rủi ro tăng chi phí nhân công, chi phí nhân công chiếm 32-35% trong tổng chi phí nên tốc độ tăng lương ảnh hưởng đáng kể tới lợi nhuận của Công ty.

Theo tính toán của BSC, dự phóng doanh thu năm 2019 là 4.330 tỉ đồng, với doanh thu FOB ước đạt 3.320 tỉ đồng

* Phân tích của BSC chỉ có giá trị tham khảo