Đòn bẩy nợ va bức tường lãi suất

Báo cáo tài chính hợp nhất quý II/2026 của 106 doanh nghiệp bất động sản trên 3 sàn HOSE, HNX và UPCoM phác họa một chu kỳ tài chính đầy thách thức. Tổng giá trị hàng tồn kho đã leo lên mức cao nhất trong lịch sử: 635.737 tỷ đồng, tăng 20% chỉ sau 6 tháng. Tồn kho phình to không chỉ do sản phẩm hoàn thiện chưa tiêu thụ hết mà phần lớn nằm ở các chi phí dở dang: tiền sử dụng đất, bồi thường giải phóng mặt bằng và chi phí xây dựng dồn ứ tại các đại dự án. 

Tồn kho kỷ lục, áp lực lãi vay

Đáng lo ngại, lượng tồn kho khổng lồ này được tài trợ phần lớn bằng nợ vay. Tổng dư nợ tài chính của nhóm doanh nghiệp bất động sản đã vọt lên 508.289 tỷ đồng, tăng 25% so với cùng kỳ. Đòn bẩy mở rộng đúng vào thời điểm lãi suất neo ở mức cao khiến chi phí lãi vay tăng vọt 30%, vượt ngưỡng 12.500 tỷ đồng. Tốc độ tăng của lãi vay nhanh hơn tốc độ tăng nợ đã chứng minh áp lực tái tài trợ với mặt bằng chi phí vốn đắt đỏ đang trực tiếp bào mòn dòng tiền của các chủ đầu tư. 

Nhiều trường hợp ghi nhận mức tăng chi phí lãi vay đột biến như Tập đoàn Sunshine có chi phí lãi vay hơn 1.422 tỷ đồng, gấp gần 64 lần cùng kỳ; dòng tiền thực chi trả lãi vay lên tới gần 1.490 tỷ đồng. Becamex Group cũng ghi nhận 881,4 tỷ đồng chi phí lãi vay, tăng 33%, nhưng số tiền thực trả cho chi phí đi vay trong kỳ lên tới gần 1.200 tỷ đồng, đẩy dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh âm gần 1.800 tỷ đồng so với mức dương 420 tỷ đồng cùng kỳ năm trước…

Thị trường bất động sản không còn vận động theo một xu hướng đồng nhất, mà phân mảnh thành các mảng màu đối lập rõ rệt. Vinhomes có lượng tồn kho 206.728 tỷ đồng. Tuy nhiên, phần lớn tồn kho là chi phí xây dựng dở dang tương ứng với các dự án Vinhomes đang mở bán. 6 tháng đầu năm, Vinhomes ghi nhận doanh số bán hàng đạt 148.100 tỷ đồng (tăng 119%) và doanh số chưa bàn giao đạt 196.800 tỷ đồng (tăng 42%) tại các dự án như Vinhomes Global Gate Cổ Loa/Hạ Long, Khu đô thị Ven Vịnh Cam Ranh, Green Paradise, Ocean Park. Dư nợ tài chính của Vinhomes đạt 215.453 tỷ đồng, nhưng chỉ chiếm 19% tổng tài sản, một tỷ lệ an toàn cao trong ngành. 

Tại Novaland, tồn kho chiếm tới 61% tổng tài sản, đạt 157.712 tỷ đồng. Trong đó, gần 148.000 tỷ đồng là bất động sản dở dang. Để duy trì hoạt động, Công ty đã phải dùng lượng tồn kho này làm tài sản bảo đảm cho các khoản vay hơn 66.000 tỷ đồng, trong tổng số 72.911 tỷ đồng nợ vay.

Toàn sàn ghi nhận tới 21 doanh nghiệp có tỷ lệ tồn kho vượt 50% tổng tài sản. Dẫn đầu là Hudland với tỷ trọng tồn kho lên tới 82%, kế đến là CRV (78%), Khang Điền (75%, tương ứng 29.488 tỷ đồng), UDJ (73%), PVR/UNI (71%), Taseco Land (54%, với 11.648 tỷ đồng). 

Nghịch lý giá nhà tiếp tục tăng

Một điểm nghẽn mang tính cấu trúc của thị trường bất động sản là sự lệch pha giữa áp lực thanh khoản và xu hướng định giá. Viện Nghiên cứu DXS-FERI ghi nhận giá căn hộ 6 tháng đầu năm tăng 10-15% so với cùng kỳ. Theo đó, miền Bắc là 45-170 triệu đồng/m², miền Nam 40-150 triệu đồng/m². Chi phí tài chính (lãi vay 10-12%), chi phí tiền sử dụng đất mới và chi phí bồi thường giải phóng mặt bằng gia tăng đã đẩy giá thành phát triển dự án lên cao. Các chủ đầu tư không thể hạ giá bán sơ cấp mà buộc phải neo giá cao để bảo vệ biên lợi nhuận, đồng thời triển khai các chính sách kéo dài thời gian ân hạn nợ gốc và tài trợ lãi suất để kích cầu. 

Ông Đinh Minh Tuấn, Giám đốc khu vực miền Nam Batdongsan.com.vn, nhận định, lãi suất khó giảm trong ngắn hạn do chịu áp lực tỷ giá, lạm phát và cạnh tranh huy động vốn ngân hàng, dự kiến mặt bằng lãi suất sẽ duy trì ở mức cao kéo dài đến hết quý II/2027. Vì vậy, một kịch bản mà nhiều nhà đầu tư lo ngại là nếu căng thẳng tỷ giá và lạm phát toàn cầu khiến Ngân hàng Nhà nước phải thắt chặt tiền tệ hơn nữa, lãi suất cho vay bất động sản vượt ngưỡng 12,5-14%/năm. Giá nhà neo cao vượt quá khả năng chi trả của người mua thực, trong khi nhà đầu tư dùng đòn bẩy tháo chạy.

Theo ông Nguyễn Văn Đính, Chủ tịch Hội Môi giới Bất động sản Việt Nam (VARS), thị trường bất động sản giai đoạn 2026-2030 sẽ vận động theo một chu kỳ hoàn toàn khác so với những năm vừa qua, đó là nguồn cung bất động sản dự kiến sẽ tăng mạnh trong giai đoạn 2027-2028. Vấn đề nằm ở chỗ sức cầu có thể không tăng tương ứng với tốc độ gia tăng nguồn cung. Hiện mặt bằng lãi suất cho vay vẫn ở mức khá cao, phổ biến từ 11-12%/năm, tạo áp lực lớn lên cả doanh nghiệp phát triển dự án lẫn người mua nhà. 

Tuy nhiên, ông Nguyễn Minh Tuấn, Giám đốc Điều hành kiêm đồng sáng lập của Cộng đồng Cố vấn Tài chính Việt Nam (VWA), CEO của AFA Capital, cho rằng, nếu nhìn sâu hơn, chính sách vẫn đang duy trì lãi suất điều hành ở mức thấp. Ngân hàng Nhà nước cũng tiếp tục hỗ trợ thanh khoản cho những phân khúc bất động sản tạo ra sự phát triển bền vững, như bất động sản công nghiệp và nhà ở xã hội.

Vì vậy, các chuyên gia kiến nghị doanh nghiệp bất động sản nên ngưng mở rộng quỹ đất bằng đòn bẩy nợ ngắn hạn, ưu tiên tối đa nguồn lực để hoàn thiện thủ tục pháp lý tại các dự án dở dang nhằm đủ điều kiện mở bán hoặc chuyển nhượng M&A. Đồng thời, doanh nghiệp nên đón đầu chính sách ưu đãi bằng cách tái định vị dự án sang phân khúc nhà ở phục vụ nhu cầu ở thực, nhà ở xã hội và hạ tầng khu công nghiệp - những phân khúc không bị giới hạn room tín dụng.