Cổ phiếu sữa tái lập vị thế?

Phe gấu nghĩ Công ty Cổ phần Sữa Việt Nam (Vinamilk, mã VNM) như con “bò già” khó tăng trưởng, nhưng phe bò nhận thấy giá cổ phiếu VNM đang ở mức hấp dẫn sau nhiều năm giảm mạnh.

Phe gấu nghĩ gì? 
Nếu tính từ mức đỉnh 108.000 đồng/cổ phiếu vào tháng 1/2021, cổ phiếu VNM đã giảm 33,6%. Ngày 15/6/2022, VNM đã giảm còn 62.400 đồng/cổ phiếu, tương đương giảm 42,3% từ đỉnh, trước khi tăng trở về mức giá hiện tại.

Phe gấu cho rằng khi chiếm được 56% thị phần, Vinamilk như con “bò già” và sẽ rất khó mà tăng trưởng. Niềm tin này được củng cố hơn khi tăng trưởng doanh thu hằng năm của Vinamilk từ năm 2017 đến nay chỉ dưới 8%/năm, tỉ lệ tăng trưởng trung bình CAGR giai đoạn 2017-2021 là 4,5%/năm, thấp hơn tốc độ tăng trưởng GDP nói chung.

Hơn nữa, áp lực từ giá sữa nguyên liệu đầu vào tăng mạnh từ đầu năm 2021 đến nay cũng ăn mòn lợi nhuận của Vinamilk. Sữa nguyên liệu chiếm khoảng 50% chi phí sản xuất các sản phẩm của Công ty, trong đó, khoảng 60% nguyên liệu là sữa bột nhập khẩu. Việc giá sữa nguyên liệu tăng trong năm 2021 chủ yếu do nhu cầu hồi phục mạnh ở thị trường Trung Quốc trong khi nguồn cung hạn chế sau thời gian dịch bệnh. Giá sữa vượt mức đỉnh nhiều năm cũng khiến các nhà sản xuất gia tăng tích trữ hàng tồn kho đẩy giá sữa nguyên liệu thậm chí vượt mức đỉnh 10 năm.

Tất cả các yếu tố trên kết hợp với mức giá cổ phiếu hiện tại khoảng 72.000-74.000 đồng, tương đương P/E khoảng 14x. Phe này cho rằng mức P/E trên không hấp dẫn đối với VNM. Bên bán VNM tích cực nhất là khối ngoại. Nhà đầu tư ngoại đã bán ròng khoảng 3,2% tổng khối lượng cổ phiếu VNM lưu hành trong 6 năm qua. Lực bán mạnh mẽ nhất bắt đầu từ thời điểm tháng 1/2021. 

Các nhà đầu tư ngoại bán mạnh cổ phiếu VNM trong thời gian qua là những nhà đầu tư dài hạn đã mua VNM từ trước năm 2016. Do đó, mức giá vốn điều chỉnh của họ không phải là dưới 60.000 đồng/cổ phiếu, mà hầu như là dưới 40.000 đồng/cổ phiếu từ nhiều năm trước. Không quá khó hiểu khi họ bán mạnh “chốt lời” với tỉ suất lợi nhuận của phần lớn các nhà đầu tư này ở mức 100-150% trong 6 năm qua khi VNM liên tục công bố số liệu doanh thu tăng trưởng chậm và giá nguyên liệu tăng.

Phe bò nghĩ gì?
Nhiều chuyên gia đánh giá cổ phiếu VNM ở mức “mua vào” do định giá đã về mức hấp dẫn với một blue-chip như VNM… nhưng giá cổ phiếu vẫn cứ giảm. Lý do đầu tiên được hầu hết các bên đưa ra là định giá về mức hấp dẫn của nhiều năm sau giai đoạn cổ phiếu giảm mạnh. Định giá P/E của VNM hiện đang dao động ở mức 14-15x, thấp hơn mức trung bình ngành hiện tại là 16,5x và điều này chỉ mới diễn ra từ đầu năm 2021. Trước đó, định giá VNM hầu như luôn trên mức trung bình ngành. 

Tiềm năng ngành hàng tiêu dùng, ăn uống của Việt Nam luôn ở mức cao so với các nước trong khu vực, mức định giá 15-20x là hoàn toàn phù hợp và thậm chí điều này vẫn đúng trong giai đoạn xảy ra sự kiện “thiên nga đen” COVID-19. Trên thực tế, theo số liệu của Tổng cục Thống kê, tổng mức bán lẻ trong tháng 6 đã tăng 27,3% so với cùng kỳ, tăng trưởng lũy kế 6 tháng đầu năm 2022 là 12%, tương đương mức tăng trưởng bán lẻ năm 2018 và 2019.

Một ý tưởng khác từ phe bò là thị phần của Vinamilk hiện đã khá cao, gần 60% nên khó có thể mở rộng hơn nữa, nhưng cũng chính nhờ thị phần lớn, Vinamilk có khả năng tìm kiếm sự tăng trưởng đến từ các sản phẩm mới, phát triển sản phẩm nhanh chóng thông qua hệ thống phân phối số 1 thị trường hiện nay.

Đối với nguyên liệu sữa bột đầu vào, giá sữa bột gầy sau khi đã lập mức đỉnh 10 năm và đầu tháng 3/2022 đã liên tục giảm đến hiện tại, tương đương mức giảm 21% từ đỉnh. Một điều thú vị là 10 năm trước, giai đoạn tháng 8/2012-1/2014, thế giới cũng đã chứng kiến một đợt tăng mạnh khủng hoảng giá sữa cũng do thiếu nguồn cung, giá các loại sữa nguyên liệu nói chung đã tăng gần 80% trong suốt 18 tháng đó trước khi giảm mạnh về dưới cả mức giá ban đầu khi số lượng bò hồi phục ở các nước chính như New Zealand, châu Âu, Mỹ. 

Điều này có thể đang lặp lại khi giá sữa đã có xu hướng tăng liên tục 17 tháng đến tháng 3/2022 và hiện cũng có dấu hiệu giảm mạnh. Đồng thời, các hợp đồng tương lai giá sữa tại New Zealand cho các giai đoạn 2-6 tháng tới thậm chí cũng đang giao dịch tại mức thấp hơn 3-5% so với giá hiện tại cho thấy kỳ vọng giảm giá sữa nguyên liệu sẽ tiếp tục trong 6 tháng tới.

Bên cạnh đó, kế hoạch phát triển các trang trại bò sữa để tăng tự chủ nguyên liệu đầu vào (như trang trại Lao-Jagro, Green Farm tại Quảng Ngãi, Mộc Châu, giúp Vinamilk tăng lượng đàn bò thêm khoảng 20%) sẽ giúp nâng cao năng lực cạnh tranh của Vinamilk trước các đối thủ trong khu vực lẫn trong nước.

Ai sẽ mua cổ phiếu VNM?
Nếu hỏi “ai đang mua VNM?”, câu trả lời sẽ là các nhà đầu tư dài hạn với mức chấp nhận lợi suất cổ tức tiền mặt hằng năm hơn 7% và sẵn lòng chờ đợi đến khi câu chuyện tăng trưởng thành hiện thực. 

Các công ty của ông trùm ngành hàng tiêu dùng Thái Lan - Charoen Sirivadhanabhakdi mặc dù liên tục đăng ký mua vào cổ phiếu VNM nhưng vẫn chưa mua với lý do “giá thị trường không thuận lợi”. Lần gần nhất F&N BEV Manufacturing Pte mua thành công VNM trong tâm dịch tháng 3/2020, mua khoảng 3,6 triệu cổ phiếu với mức giá trung bình ước khoảng 77.000 đồng/cổ phiếu, nâng tỉ lệ chi phối lên mức 20,4%. 

Ngoài ra, thương vụ thoái vốn tại Vinamilk trong tương lai của Tổng Công ty Đầu tư và Kinh doanh vốn Nhà nước (SCIC), bên đang nắm giữ 36% Vinamilk, hứa hẹn sẽ mang lại chất xúc tác mạnh mẽ cho công ty này, tương tự như những gì từng xảy ra tại Sabeco.